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  • 管清友2017年展望:“里根时代”超强美元难现

    发布时间: 2019-11-04 11:10首页:主页 > 宏观 > 阅读()

    民生证券副总裁、研究院院长管清友在《道可道,非常道——2017年全球宏观展望和资产配置》报告中展望全球,美国“里根时代”的超强美元难以重演;原油价格大概率维持45-55美元/桶中枢的低位均衡;新兴市场资本会不一定会大幅流出。  管清友指出,经济周期人为熨平拉长,无波动的经济使得传统资产轮动的时钟理论失效。为何资产轮动“心惊肉跳”? 管清友用"预期不稳定+行为短期化+流动性泛滥=资产轮动心惊肉跳"作出解释。  他在报告中称,全球长期需求不足的趋势未发生逆转;经济基础的动摇反向作用于社会稳定与政治意识形态,如:欧洲分裂、美国特朗普当选、日本QE前景迷茫、英国退欧等等。  展望国内资产,管清友表示,资产风险重估,股票价值凸显。他指出,债市刚性兑付打破、信用定价扭曲缓解;商品先进产能释放、调控监管加强;房地产去库存已现成效、调控政策出台;股市投资者结构趋于改善、有望迎来增量资金。  以下节选自管清友的报告:  全球:波动中寻找收敛  1. 全球印象:逆全球化+资产价格高波动+民粹化+暴恐频发  2. 全球需求:需求疲软的四个关键因素皆没有逆转  人口周期因素——印度短期无法做中国的接班人;  技术周期因素——新一轮技术革命尚且看不到;  战争周期因素——战争改变全球需求格局的可能性有所提升,但依然较低;  贸易合作因素——全球合作的退化阻碍全球需求提升。  3. 全球的两个判断:新的政经周期  需求判断——长期需求不足的趋势未发生逆转,但中期因货币转财政或现拐点;  政经判断——经济基础的动摇反向作用于社会稳定与政治意识形态。  4. 全球的五个展望:  特朗普入主白宫,美国债券牛市历史结束?不一定,美国过去30年低利率的结构性因素未发生改变;  美国“里根时代”的超强美元是否重演?很难,最弱加息周期+美国经济全球占比下滑+贸易保护主义需要弱美元;  原油价格或会因冻产结果暴涨暴跌?都不会,大概率维持45-55美元/桶中枢的低位均衡;  新兴市场资本会大幅流出?不一定,破砖回金砖+美国实际利率或下滑+特朗普政策恐有折扣,机会大于风险;  欧洲银行业危机已过?问题并没解决,是定时炸弹,银行业危机或倒逼欧央行货币政策转向。  全球展望逻辑  国内展望逻辑  大类资产展望  1. 股票-见龙在田,利见大人  (1)资产风险重估,股票价值凸显  对比各大类资产,债市刚性兑付打破、信用定价扭曲缓解;商品先进产能释放、调控监管加强; 房地产去库存已现成效、调控政策出台;股市投资者结构趋于改善、有望迎来增量资金。  (2)盈利改善:水中月还是启明星?  主线一:盈利改善且估值偏低的板块。包括黄金、畜牧养殖、饲料、化学原料、白电、白酒、乳 制品;  主线二:参照历史经验,PPI向CPI传导过程中,中游行业盈利改善可持续至明年。2017年下游基l 建发力改善需求,关注基建产业链上的中游行业,包括钢铁、建材、建筑、工程机械。  (3)不确定性中的投资机会  主题性机会:债转股、一带一路、PPP;  交易性机会:股权转让致大股东变更、高送转、定增折价  2. 债券-亢龙有悔  关注负债端流动性风险  机构对于规模考核的诉求导致负债成本刚性,在资产负债倒挂背景下,只能通过 “冒险”行为来抵补收益缺口,加剧了市场脆弱性。  监管趋严,防风险为上:表外理财或纳入MPA考核,同时银监会加强对表外业务监管 ,防风险奠定政策基调,在一定程度上或将利空债市。  内忧外患,资金面紧张  央行宽松面临制肘:外有人民币贬值压力,内有经济回暖抑制,资金面易紧难松,加 剧流动性紧张。  锁短放长,央行投放长期限高成本资金,抑制机构加杠杆。  3. 房产-潜龙勿用  (1)本轮地产复苏动力主要来自于一二线城市  一二线城市地产销售和投资占比大概为35%和47%,而待售面积仅为4%,直接导致了过去一年多的分化现象:一 二线城市销售火爆,带动全国房地产销售和投资明显回升,而三四线城市去库存压力山大。  (2)21城限购,调控效果立竿见影  截至11月28日,全国共有21个城市先后发布楼市调控政策,调控内容主要包括提高社保、纳税年限门槛的限购政l 策,以及提高首付比例的限贷政策。限贷政策在提高首付比例的同时也增加了审批监管力度,出现“一贷难求” 的局面。  调控效果立竿见影。各地限购政策出台后,多数热点城市周成交量出现了明显的下滑,之后部分城市虽有所恢复, 但较调控前水平差距仍然较大。一线城市如北京最近一周成交量较调控前相比下滑了36%,二线城市如南京最近 一周成交量较调控前下降了50%。  (3)2017年房地产市场继续分化,核心城市因低库存仍然有支撑  2016年10月全国商品房待售面积同比下降-0.5%,去库存效果有限,全国范围来看库存仍处于高位。  多数一线城市及二线城市库存去化周期在2015年4月后持续下降,如南京、上海等热点城市已不足5个月,房价仍有支撑。  4. 外汇-或跃在渊,无咎  (1)过去看:汇改三步走,新机制元年  央行通过“811汇改+推出CFETS+公开公式细节”三步确定汇率新机制,2016成为新机制元年;  综合参考“市场供求(收盘价)和一篮子货币变化”形成了一个透明的、公式化的、一定程度被动化生成的中间价形成机制,l 弱化兑美单一汇率,强调参考一篮子货币,市场成为汇率价格的参与者,而不再是纯粹价格的接受者。  (2)现在观:目前汇率市场运行态势  交易结构集中,管控相比其余资产有效;  量价分离,央行通过资本管控降低了汇率“价”与资本流动“量”之间的相关系数,增强国内波动的忍耐力,降低风险共震性;  新机制历史透明性提高,但未来预测难度加大,因此贬值情绪并未落实到贬值压力。  (3)未来望:人民币波动加剧,新机制深度磨合  从外到内思考:超强势美元概率较低,人民币大概率大幅振荡走势,如欧洲QE缩减,不排除有升值可能。  从上到下思考:决策层不会让年贬值幅度与资产收益率相差太多,控风险底线不会松。  从下到上思考:年初新换汇额度增加资本流出压力,但考虑到窗口指导与资本管制同时严阵以待,整体可控。  (4)静夜思:现行汇率机制的几点思考与疑问  思:过去单一锚定美元汇率机制会扭曲社会资源分配、产业结构和产业升级,只有弹性的汇率制度才可以改善这一问题;接受新汇率机制下的新分析工具——通过压力测试可以掌握汇率波动的大概的坐标系和参考系。  问:现状是个过度机制,后续如何平稳退出?当下机制在特定条件下会循环放大预期,如何解决?非美货币冲击中美汇率造成价格扭曲是否合理?  5. 量化-飞龙在天,利见大人  量化投资崛起之年  公募主动管理的量化基金规模突破1000亿,以中证500(或沪深300)为基准的主动量化基金(不包 括多空策略)近一年分别超越基准22%(或7%),风险收益比突出。私募宏观对冲、CTA策略产品 发行及业绩表现双丰收。  经过长时间培育,平台搭建、人员配备、策略开发应用、风控等方面均有大幅提升。  市场运行平稳、个股分化明显、期指负基差修复均有利于量化及对冲策略实施。  组合投资风起之年  公募FOF放行、养老金等长期资金入市在即,组合投资或迎风口。  大类资产配置、组合评价及归因分析将日趋重要。  配置风格转变之年  投资者机构化趋势加速,价值股有望延续较好表现,建议关注分红高且稳定的价值股;  更关注成长股的质地,建议关注投入资本回报率(ROIC)指标;  板块轮动加速,建议一季度增配四季度跌幅较大的行业(过去11年超额5%,胜率73%)。

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